Koin Research - Crypto х TradFi

📊 МакроМониторинг: Война и ИИ

Конфликт на Ближнем Востоке по-прежнему в тупике, но рынок всё меньше хочет это замечать. Ормуз не даёт ясности, а переговоры буксуют уже не по форме, а по сути. Иранские СМИ уже пишут, что Тегеран больше не готов обсуждать ядерную программу вообще, хотя именно она была центральным вопросом первого раунда переговоров. Теперь Иран предлагает сначала закончить войну, снять санкции, добиться компенсаций и убрать блокаду, а к ядерной теме вернуться потом, отдельно. Для рынка это плохой сигнал: спор идёт уже не просто об условиях, а о предмете сделки. Иначе говоря, без колоссального TACO мирное разрешение конфликта выглядит почти нереальным.

На этом фоне S&P 500 и Nasdaq идут к четвёртой неделе роста подряд. Рынок снова нашёл историю, которая позволяет временно игнорировать неудобную реальность. Вместо надежды на деэскалацию - AI capex и ралли в чипах.

SOX прибавил 47% за 18 торговых дней, а его доля в капитализации S&P 500 выросла с 4% до 16% с конца 2022 года. Рынок фактически ставит на то, что производители чипов получают почти безграничную pricing power: hyperscalers слишком боятся проиграть AI-гонку и будут покупать процессоры почти по любой цене.

───

Что действительно важно

Главная проверка недели в том, подтвердят ли Alphabet, Microsoft, Amazon, Meta и Apple, что AI capex story по-прежнему жива в прежнем масштабе. По данным FactSet, Magnificent Seven в среднем должны показать рост прибыли на 22.8% г/г против 10.1% у остального S&P 500. Но рынку сейчас важнее не просто EPS. Ключевой вопрос один: продолжат ли hyperscalers тратить так, будто в AI нужно выигрывать любой ценой.

Если ответ “да”, рынок ещё какое-то время сможет закрывать глаза на тупик по Ирану, дорогие оценки и перегретый silicon rally. Если ответ “не совсем”, именно чипмейкеры могут стать первым местом, где начнётся неприятный unwind. Не случайно hedge funds уже начали частично фиксировать прибыль в tech, проведя одну из крупнейших недельных распродаж сектора за последние годы, пусть их общая аллокация там всё ещё остаётся высокой.

Отдельно следим за FOMC в среду. Само решение вряд ли удивит, но интрига уже смещается в сторону возможного перехода от Пауэлла к Уоршу. В четверг плотность ещё выше: ECB, предварительный ВВП США за Q1, Core PCE, ВВП и CPI еврозоны, PMI Китая. К концу недели рынок получит и картину по AI spending, и важный макро-срез по США, Европе и Китаю. Главный вопрос, что это картина будет значить для risk assets.

───

Что там крипта и опционы?

BTC стал заметно менее чувствителен к headlines: gap moves почти исчезли, realised vol упала, а вместе с ней и implied. В крупнейших блоках одновременно покупают June 85k call vol и дальние асимметричные структуры на сильное движение, продолжают брать 70k puts для защиты, продают ATM vol и разгружают часть нижних хеджей. Рынок не выглядит испуганным, но и в straight-line breakout пока не верит.

Отдельно интересен и spot. Пока рынок не видит сильного и понятного пути вперёд, BTC всё больше возвращается в режим зависимости от крупных направляющих потоков, вплоть до старой доброй Saylor dependency. У ETH на этом месте теперь есть свой похожий якорь в лице Tom Lee, чьи регулярные покупки уже довели его структуру почти до 5% от всего предложения. Это хороший индикатор того, насколько crypto устала от бесконечного headline loop по Ближнему Востоку.

Если big tech подтвердит прежний темп AI capex, risk assets могут ещё какое-то время жить в режиме melt-up, и крипта получит попутный ветер. Но если в отчётностях появится хоть одна трещина, рынок быстро вспомнит, что он стоит на исторических максимумах в момент, когда Ормуз и сама война всё ещё не решены. Тогда risk-off легко вернётся сразу в equities и crypto.

Главный вывод на неделю простой: рынок снова торгует одну очень мощную историю и временно игнорирует всё остальное. Вопрос в том, выдержит ли эта история проверку отчётностями, AI capex и реальностью вокруг Ирана.

───

👍 – если верите, что эта неделя дольёт топлива и BTC пробьёт 80k
🔥 – если думаете, что мини-ралли уже почти закончилось

Koin Research →

Едут/не едут, или BTC и ETH block trades за 5 дней.

На Ближнем Востоке продолжается неразбериха. Все эти метания из стороны в сторону, вы и так могли наблюдать в информационном поле, поэтому, как и обещали, сегодня без лишних слов перейдём сразу к опционным фактам – действиям крупных игроков.

Во вторник, когда Иран отказался от второго раунда переговоров, в BTC сразу усилился спрос на downside вокруг текущей цены. В ленте выделялись put structures на 24–25 апреля в зоне 74k–75k, а в более широком контуре рынок продолжал работать с защитой в полосе 70k–76k. За 5 дней через BTC block trades прошло около $6.3B notional, а крупнейшим put strike недели стал 70k с почти $491M notional.

После того как Трамп всё равно продлил ceasefire и рынок развернулся вверх, flow в BTC не стал превращаться в тупую погоню за ростом. Крупные участники активнее продавали straddles, продавали коллы выше рынка и путы ниже рынка, а также раскладывали риск через календари и диагонали. Ставка не на чистый тренд, а на диапазон, время и форму движения. Верх при этом тоже торговали очень активно: 78k, 80k и 82k calls стали главными call-strikes недели.

Топ-5 самых крупных BTC block trades

1. 825x buy DEC26 40k puts + 825x buy DEC26 170k calls + 500x sell JUN26 60k puts
Очень сильная convexity structure под большой режимный сдвиг.
2. 1000x sell 24APR 74.5k puts + 1000x buy 25APR 74k puts
Put diagonal в самом центре недельного stress-zone.
3. 1200x sell 26JUN 70k puts
Крупная продажа нижнего хвоста на лето.
4. 500x sell 29MAY 74k straddle
Ставка на диапазон, а не на breakout.
5. 500x sell 26JUN 78k straddle
Та же логика, но уже выше по spot и дальше по сроку.

───

ETH на этой неделе выглядел заметно живее и торговался сложнее. Негативные заголовки не свели всё к защите, а continuation ceasefire не превратил рынок в straight bullish chase. Основной интерес остался в движении и диапазоне вокруг spot. За 5 дней через ETH прошло около $489M notional, причём по puts прошло больше, чем по calls: $273M против $216M.

Главная ось ETH проходила через 2300–2400. В ленте постоянно всплывали 2300 puts, 2400 calls, 2500 calls и 2000 puts. Крупнейшим strike недели стали 2300 puts с примерно $92.5M notional. Именно вокруг этой зоны и строили большую часть позиций.

Топ-5 самых крупных ETH block trades

1. 5000x buy 24APR 2300 straddle
Самая крупная ETH-сделка недели, чистая ставка на move около spot.
2. 2500x buy 24APR 2350C + 5000x sell 24APR 2500C
Call spread на продолжение вверх, но с жёстким ограничением апсайда.
3. 2500x buy 1MAY 2400 straddle
Перенос event-risk дальше по сроку.
4. 5000x sell 24APR 2300 puts
Крупная продажа поддержки прямо в центре диапазона.
5. ещё один 2500x buy 1MAY 2400 straddle
Повтор структуры подчёркивает, что крупные ждали не роста любой ценой, а сильного движения из текущей зоны.

───

Главное наблюдение недели: continuation ceasefire не снял страх, а только дал рынку дополнительное время на перестройку позиций. В BTC это время использовали, чтобы продолжать страховать низ и продавать потолок. В ETH – чтобы активнее торговать волатильность и диапазон вокруг spot.

───

Ставьте реакции 🔥🍾👍 и пересылайте друзьям, если разборы опционного рынка полезны.

Koin Research →

BTC options market меняет центр тяжести

Один из самых важных сдвигов в рыночной структуре BTC проходит почти без внимания: onshore BTC ETF options по открытому интересу догнали offshore BTC options. Полтора года назад, в день запуска IBIT options, мы писали: регулируемые BTC-опционы открывают новую главу для институционального капитала. Сегодня эта глава стала одной из опор рыночной структуры BTC.

По данным Volmex на 24 апреля:

• IBIT options OI – $27.6B
• offshore BTC options OI – $26.9B

Рынок, который ещё недавно воспринимался как придаток к offshore-ликвидности, уже стоит с ней почти вровень. Хотя сам термин offshore здесь начинает устаревать: после покупки Deribit со стороны Coinbase правильнее говорить crypto-native рынок.

───

Но важен не только размер. Важна форма этого рынка. TradFi-book отличается от crypto-native по трём параметрам:

1. Страйки

OI-weighted call strike в TradFi сейчас около $110k в BTC-эквиваленте против $106k в crypto-native при spot около $78k. То есть TradFi сидит дальше по апсайду. Но важная оговорка: OI-weighted strike – не target price.

$110k по IBIT calls не означает, что рынок «ждёт BTC по $110k». Open interest показывает, где лежит риск, но не показывает направление ставки. Это могут быть covered calls, collars, spreads, ratio structures или системные overwriting-программы.

Если читать call OI как прогноз роста, тогда put OI около $63.5k пришлось бы читать как прогноз падения. Это плохая логика. Правильный вывод другой: TradFi-book держит риск дальше по апсайду, но это не равно чистому bullish bet.

2. Сроки

Средневзвешенная экспирация TradFi-book сейчас около 12 октября, у crypto-native – около 13 августа. Почти два месяца разницы.

Разница в сроках показывает более длинный горизонт TradFi-участников. TradFi-book меньше похож на тактический flow вокруг ближайших заголовков и больше – на позиционирование инвесторов, которые держат риск кварталами, а не неделями.

3. Implied volatility

TradFi BTC vol сейчас стоит выше crypto-native:

• BVUS – 48.10 (Volmex Bitcoin ETF Volatility based on IBIT options)
• BVIV – 43.38 (Volmex Bitcoin Implied Volatility Index based on crypto-native spot options)

Разница уже +4.72 vol points, и за последний expiry cycle она расширилась.

Главный практический вывод – vol spread. Почти один и тот же underlying, но TradFi vol торгуется на 4–5 vol points дороже crypto-native. Значит, ETF-options рынок уже живёт как отдельная поверхность: со своим инвентарём, сроками, базой держателей и премией.

───

Что это значит

BTC options market уже не полностью crypto-native история, где всё ценообразование рождается внутри одной экосистемы, а ETF-сегмент просто догоняет.

Теперь у рынка есть второй полноценный центр тяжести. Причём с другим типом денег и другой логикой:

• более длинный горизонт
• более структурный спрос
• больше sensitivity к ETF flows и institutional positioning
• меньше чисто криптовалютной рефлекторности

Это сигнал, что рынок BTC-опционов становится менее локальной crypto story и всё больше уходит в сторону mature market structure, где TradFi уже не гость, а один из главных участников.

Главный вопрос теперь в том, как сильно TradFi-логика будет влиять на цену BTC и на то, как рынок оценивает риск, апсайд, время и волатильность.

───

Ставьте реакции и пересылайте тем, кто всё ещё смотрит только на spot. Сегодня FOMC: если соберём достаточно реакций, к концу недели разберём, как после заседания изменилось расположение сил крупных игроков в crypto-native опционах.

Koin Research →

МакроМониторинг: индексы против геополитики

Апрель закрылся V-shaped recovery: S&P 500 прибавил 10% и показал лучший месяц с ноября 2020 года. На поверхности всё красиво: индексы у максимумов, Big Tech снова вытягивает рынок. Но если копнуть глубже: Ормуз три недели живёт в режиме двойной блокады, смешанные сигналы продолжают поступать с обеих сторон, Brent обновляет максимумы, а ФРС получает старый вопрос – что делать, если геополитика снова превращается в инфляцию?

───

Что было на прошлой неделе

Главный буфер рынка – отчётности. Из S&P 500 отчиталась 181 компания. По FactSet, ожидаемый рост прибыли за Q1 поднялся до 27,1% – лучший темп с Q4 2021. Big Tech отчитался лучше ожиданий: Alphabet, Amazon, Meta, Microsoft и Apple показали EPS выше прогноза.

AI остаётся главным драйвером. Amazon, Alphabet, Microsoft, Meta и Oracle планируют вложить около $700 млрд в AI-инфраструктуру в этом году. Рынок пока покупает прибыль и не думает о геополитике. Пока EPS растёт быстрее страха, sell-off откладывается.

───

Ормуз – риск, который рынок устал замечать

Brent закрыл неделю около $108 за баррель, +9,1% за неделю и +76,5% YTD. США пока в лучшей позиции: индексы обновляют максимумы, а рынок будто говорит Ирану: «экономического ущерба мы не испугались».

Европе хуже: зависимость от энергетики через Ормуз, больше волатильности, новые тарифы США на автомобили и вывод американских войск из Германии. Главный проигравший этапа – Европа.

Для крипты это важно через два канала:

1. дорогая нефть → выше инфляционные ожидания → меньше шансов на мягкую ФРС;
2. спокойный S&P при дорогой нефти → риск, что BTC растёт на тонкой поддержке со стороны фондового рынка, а не на настоящем притоке доверия в крипту.

Неделя началась с того, что BTC потрогал $80K в азиатские торговые часы, но funding и волатильность не подтверждают эйфорию. Это сильный спот, но не чистый risk-on. Резкий откат на смешанных сообщениях по Ближнему Востоку показывает, насколько всё неустойчиво и зависит от развития конфликта.

───

Что смотрим на этой неделе

Пн - Китай, Япония и Британия без торгов. В фокусе PMI по Европе и Factory Orders в США.

Вт - Китай и Япония снова закрыты. Главный блок дня – ISM Services, JOLTS и торговый баланс США. Плюс решение РБА и выступление Лагард.

Ср - Services/Composite PMI по Китаю, Европе и Британии. В США – ADP Employment и запасы нефти EIA.

Чт- Initial Jobless Claims и инфляционные ожидания.

Пт - Главное событие недели – NFP и безработица за апрель. Плюс Michigan Consumer Sentiment.

В марте экономика создала 178 тыс. рабочих мест после потери 133 тыс. в феврале. Пятничный отчёт покажет, это шум или начало охлаждения.

Отчётности

Смотрим, сохранится ли AI-нарратив после Big Tech:

• Palantir – пн.
• AMD и Shopify – вт.
• Arm, Disney, Uber, AppLovin – ср.
• Shell, McDonald’s, Coinbase – чт.

Особенно важны AMD и Arm: рынку нужно подтверждение AI-ралли со стороны железа. Coinbase – маркер спотовой активности и институционального спроса в крипте.

───

🏦 ФРС: все дороги ведут к нефти и занятости

На неделе выступают представители ФРС. Самый важный голос – Уильямс: его риторика может задать ориентир для следующего решения по ставке.

На фоне дорогой нефти и пятничного NFP рынок будет искать один сигнал: ФРС всё ещё может смотреть сквозь геополитику или ей придётся снова говорить про инфляционные риски.

Кашкари отдельно уже обозначил риск: чем дольше конфликт вокруг Ормуза, тем выше инфляционное давление. В жёстких сценариях ФРС может не только отложить снижение ставки, но и снова обсуждать повышение.

───

🧭 Вывод для крипты

Неделя проверит качество ралли: если NFP выходит сильным, ISM держится, а Ормуз получает реальные признаки деэскалации – BTC может закрепляться выше $80K.

Если труд слабеет, нефть остаётся высокой, а переговоры США–Иран снова превращаются в headline ping-pong – рынок вспомнит, что дешёвая волатильность не всегда подарок. Иногда это страховка, которую все забыли купить.

Базовый взгляд: не спорить со спотом, но помнить, что рост цены ещё не значит, что риски ушли.

───
Koin Research →

Квартальная экспирация BTC: куда переехал риск

Фон у этой квартальной экспирации был максимально мутный. На Ближнем Востоке одновременно идут два противоположных процесса: Трамп говорит о 10-дневной паузе по ударам по энергетической инфраструктуре Ирана, Иран это отрицает, а IRGC тут же запрещает судоходство к портам «союзников израильско-американских врагов». На словах - переговоры, но выглядит все как подготовка к новому витку эскалации, особенно учитывая участившиеся сообщения о наземной операции.

Макро тоже не помогает: мартовские данные будут первыми, которые полноценно отразят удар от конфликта - и рынок уже закладывает, что картина будет неприятной.

На этом фоне сегодня утром с рынка ушло около $14B OI по опционам BTC. Главный вопрос теперь - куда начинает переезжать риск и объёмы, формируя новые деривативные уровни. Блочные сделки за последние 5 дней дают первые наброски.

───

Что происходило

До экспирации рынок собирал диапазон 68K-72K. Самая крупная конструкция недели - put condor 64K/66K/68K/70K на 27MAR (2,400 контрактов). Strangles 68K/72K (625 контрактов) задавали рабочий коридор. Risk reversals sell 69K put / buy 76K call (325 контрактов) показывали bullish lean: игрок был готов принять умеренный downside ради участия в росте.

В день экспирации рынок пробил 68K и ушёл к $66.4K, прямо в середину put condor. Но вместо паники пошла массовая перестановка в форвардные даты. Основной поток уехал в 24 апреля: 2,030 контрактов куплено против 297 проданных. Покупают одновременно и более глубокую защиту (puts 57K-63K), и upside (calls 69K-75K).

Ключевые роллы и перестановки

• sell 27MAR 62K put -> buy 10APR 64K put (1,000-1,500 контрактов)
Самый крупный ролл недели. Защиту подтянули ближе к споту и перенесли на две недели вперёд.
• sell 27MAR 72K call -> buy 24APR 75K call (150 контрактов)
Upside переехал выше и дальше по сроку.
• sell 27MAR 70K put -> buy 3APR 69K put
Ближний floor перекатили в следующую неделю.
• Три покупки подряд 3APR 70K call (25 + 75 + 50 контрактов)
Это уже ставка на возврат выше $70K в течение недели.
• buy 3APR 90K call x550
Быстрая лотерейка, если не часть более сложной конструкции. Кто-то, видимо, надеется что заявления Трампа о переговорах не фикция.
• buy 24APR 75K call x500
Прямая ставка на апрельский upside.
• buy 25DEC 110K call x250
В день пробоя 68K кто-то покупает декабрьский $110K. Значит, долгосрочный conviction не сломан.

ETH картину подтверждает: те же роллы 27MAR -> APR/JUN и покупка straddles вокруг 2050-2200 на форвардные даты. Это уже не локальная история BTC, а более широкий перенос риска вперёд.

───

После экспирации видно следующее:

Downside protection сместилась глубже, в зону 57K-64K, и ушла дальше по срокам в апрель. Защиту не снимают.

Upside переехал в 70K-75K на апрель, а часть ставок уже смотрит в 90K+ и даже 110K к декабрю.

Ключевые уровни сейчас: $64K - новый пол защиты / $70K - первый тест на возврат / $75K - основной upside target на апрель

При таком геополитическом фоне направление всё ещё решают заголовки, а не деривативы. Фьючерсы и опционы в текущей обстановке - это топливо, а не штурман: они усилят движение в любую сторону, но не они выберут направление. Блочные сделки при этом показывают главное: крупный игрок готовится не к капитуляции, а к пересборке диапазона. То есть рынок уже начал расставлять фишки в обе стороны. Вопрос теперь не в том, готов ли он к движению, а в том, какой триггер и куда это движение запустит.

───

Реакции 🔥👀 и пересылки, если разбор был полезен! А о том, куда потекут деньги если конфликт начнёт затухать и что ожидать если затянется - с точки зрения TradFi в двух последних постах 100-year portfolio.

───
Koin Research →

Магия Трампа, нефть, NFP и киты в опционах

Неделя продолжила движение в формате Трампа «кручу, верчу, всех обмануть хочу». Мы уже даже не считаем, сколько раз за последние дни рынок снова услышал сначала про «мы победили» и «всё скоро закончится», а затем про полное уничтожение Ирана и возврат в каменный век.

Центровым событием стало выступление президента в среду вечером. До него крипта явно пыталась ставить на более мягкий сценарий и хотя бы намёк на деэскалацию. Но тут Трамп, почти не обманул. Ещё днём он написал, что в основном будет рассказывать о том, какой он молодец, а вечером повторил главный тезис последних дней: операция может растянуться ещё на 2–3 недели. Этого было достаточно, чтобы рынок снова начал думать не о перемирии, а о цене хеджа и сроках риска.

Главный вопрос, на который рынок пока не получил ответа: будет ли deployment, так сказать boots on the ground. Многие аналитики делали ставки именно на эти длинные выходные, когда заголовки могут превратиться в факты. Посмотрим, что покажет реальность.

───

Что важно по факту:

Рынок труда США пока не ломается

NFP за март вышли на уровне +178 тыс. против ожиданий +65 тыс., безработица снизилась до 4.3% против ожидаемых 4.4%. Это не тот сценарий, который даёт рынку право мечтать о быстром pivot. На фоне дорогой нефти и военных заголовков сильный labor print скорее усложняет жизнь risk assets, потому что лишает рынок надежды на скорый pivot при том, что все остальные факторы стресса (нефть, геополитика) никуда не делись.

Нефть топ крипто актив?

По мере эскалации конфликта нефть всё глубже проникает в крипто-инфраструктуру. В крипто-perps по открытому интересу BRENTOIL и CL уже входят в топ-10, занимая 8-е и 9-е места с $546 млн и $526.5 млн OI соответственно. Это говорящий факт: традиционный commodity приходит на крипто-рельсы ради круглосуточных торгов и моментальной ликвидности. Крипто-интеграция в глобальные рынки в лучшем своём проявлении, но для самого рынка это ещё один канал стресса с собственным плечом и ликвидациями.

BTC-опционы всё ещё не верят в спокойный сценарий

BTC Deribit 25Δ skew остаётся высоким по всей кривой, но особенно во фронте: 1W около 17.8, 1M около 16.9, 2M около 15.3, 3M около 15.0, тогда как дальний конец уже ближе к 11–13. Рынок по-прежнему заметно переплачивает именно за ближнюю защиту вниз. Геополитический риск из цены не ушёл, он просто перестал быть паникой и превратился в устойчивую премию за хедж.

После квартальной экспирации защита не исчезла, её перенесли дальше по сроку

Хеджи не сняли, а перекатили в апрель и дальше, причём с явным перекосом в путы. Слишком короткий хедж в такой среде часто превращается в просто сгоревшую премию, особенно когда fear и put skew уже раздуты. Поэтому рынок начал уходить от совсем короткой гаммы в более осмысленный спрос на месячный горизонт.

───

Теперь к самому интересному, что делали крупные игроки:

В BTC после речи Трампа доминировал defensive flow

Покупали защиту на конец апреля, прежде всего 24APR 61–62k puts, и финансировали её продажей апсайда, в первую очередь 29MAY 84–85k calls, а местами и продажей более ближних путов. Крупные не просто боятся, они не хотят платить за страх «в лоб» и готовы продавать потолок, чтобы удешевить hedge. BTC у крупных по-прежнему торгуется как актив, которому нужна защита, а не как чистый risk-on.

В ETH картина выглядела заметно живее

Там проходили покупки 17APR 2250C и роллы из SEP 3300C в DEC 3500C. При этом ближний апсайд в зоне 2050–2150 тоже активно монетизировали продажами. Фронт по ETH рынок ещё продаёт, но дальше по кривой upside уже готов держать. Контраст недели: BTC у крупных остаётся defensive, ETH местами уже торгуется как более конструктивный риск.

───

Ставьте реакции 🔥👀🍾 и пересылайте, если вам нравятся разборы блочных сделок, на следующей неделе уделим этому больше внимание и выделим самые крупные и интересные сделки.

Koin Research →

📊 МакроМониторинг: Пауэлл, CPI еврозоны, ISM и NFP

Неделя хоть и короткая, рынки закрыты в Страстную пятницу, но покой нам пока только снится. Поток сигналов с Ближнего Востока по-прежнему больше похож на генератор рыночной шизофрении, чем на дипломатию.

Трамповское «мы победили» снова быстро сменяется угрозами, иранская сторона продолжает настаивать, что США просто тянут время перед новым усилением, а спикер парламента Ирана параллельно комментирует открытие рынка как гуру трейдинга в закрытой приватке. Все это выглядит как серия «Черного зеркала», снятая сценаристами «Солдат неудачи».

───

Прошлая неделя прошла в знакомом режиме, короткие вспышки risk-on на заголовках быстро тонули в общем risk-off фоне. S&P 500 минус 9% от максимумов, падает пятую неделю подряд, самая длинная серия с 2022. Dow и Nasdaq официально в коррекции (-10%+ от пиков). Brent за неделю сходил от $114 к $100 и обратно выше $112, а в понедельник утром пробил $116. Доходность десятилеток поднялась до 4,48%, длинный конец снова почти у 5.

Но важный нюанс: это пока нервозность, не паника. До капитуляции рынок ещё не дошёл. Премия за риск в акциях выросла на ~50 б.п. от 20-летних минимумов, при аналогичных геополитических шоках она обычно поднимается на ~100 б.п. Чтобы выйти на «классический» для такой ситуации уровень, мультипликаторам нужно упасть ещё на 7%. Это одновременно хорошая и плохая новость. Хорошая, система пока не сломана. Плохая, реальная капитуляция, если дойдёт, будет значительно болезненнее текущих уровней.

───

Макроданные пока тоже не сломались, но первые трещины уже видны. Особенно в Европе: потребительская уверенность в ЕС упала до минимума за 2,5 года, ZEW по Германии показал один из крупнейших обвалов, PMI разочаровали, а Еврокомиссия уже прямо признаёт риск стагфляции, конфликт может срезать до 0,4 п.п. роста и добавить до 1 п.п. инфляции.

США пока держатся лучше, но и там уверенность слабеет. И вот что важно: PMI по занятости впервые более чем за год ушёл ниже 50, а данные по вакансиям снова ухудшаются. Рынок труда пока живёт в режиме «не нанимать, не увольнять», но этот режим начинает трещать.

Эти трещины уже отражаются на долговом рынке. Облигации формально всё ещё торгуют инфляционный шок, доходности 2Y и 5Y выросли на 50+ б.п. с начала конфликта, фьючерсы заложили 50%+ вероятность повышения ставки ФРС к концу года. Но всё больше крупных управляющих начинают смотреть на другое: то, что начинается как инфляционный удар, может быстро превратиться в удар по росту. И если этот взгляд начнёт побеждать, бонды развернут историю раньше, чем этого ждут акции.

───

Основные события недели

🏛 Пауэлл в Гарварде, понедельник

Первое публичное выступление главы ФРС после обострения на Ближнем Востоке. Рынок будет ловить тон: ФРС видит нефтяной шок как временный всплеск или уже как фактор, меняющий траекторию ставки? На прошлой неделе фьючерсы впервые с 2023 заложили больше 50% вероятности повышения к концу года, полный разворот от ожиданий двух снижений ещё месяц назад.

🇪🇺 Инфляция еврозоны, вторник

Первый реальный тест того, как нефтяной шок просачивается в европейские цены. Европа сейчас в особенно уязвимом положении, рост нефти бьёт по потребителю, бизнесу и марже одновременно. После слабых PMI и ухудшения confidence это уже не только про ЕЦБ, а проверка того, насколько быстро инфляционный импульс становится стагфляционным.

🏭 ISM Manufacturing, среда

Первый hard data по американской промышленности после эскалации. ADP в тот же день даст превью по рынку труда перед пятничным NFP.

💼 Nonfarm Payrolls, пятница

Главный релиз недели с неприятной деталью: кэш-рынки закрыты на Good Friday, фьючерсы отреагируют сразу, но полную картину увидим только в понедельник. Формально ждут отскок после слабого февраля, но важнее уже не цифра, а тренд. Если NFP подтвердит охлаждение, рынок ещё быстрее переключится с инфляционного страха на страх замедления.

───

Ставьте реакции 🔥👀🍾 и пересылайте, мы подготовим плейбук на NFP и анализ опционного лендскейпа по итогам данных.

Koin Research →

The BTC Buying Machine

$64B. Столько одна из ключевых компаний крипторынка готова направить на покупку BTC через механизмы, которые большинство участников до сих пор не понимает. Рассмотрим тот, что превращает чужой аппетит к доходности в покупательское давление на биткоин.

───

Что такое STRC и откуда доходность

STRC – привилегированные акции Strategy с переменным дивидендом (сейчас 11.5%, платится ежемесячно). Торгуются около $100, обеспечены BTC-резервами компании. $100 – целевой уровень, не пег: при стрессе цена проседала на 5–15%, но Strategy повышает дивиденд пока не вернётся к par.

Откуда берётся доходность? Strategy покупает BTC, ожидая 20–30% годового роста. STRC-holder получает первые 11.5% с минимальной волатильностью – как купон по облигации. Остальную доходность и весь риск берёт на себя акционер MSTR. По сути Strategy разрезает BTC-экспозицию на два транша: стабильный доход (STRC) и leveraged upside (MSTR). Пока BTC растёт быстрее купона – математика сходится. Если падает – обеспечение тает, кредитный риск растёт, цена STRC снижается.

Как спрос на yield становится покупкой BTC?

1. Инвестор покупает STRC ради двузначной доходности
2. Когда STRC у $100 – Saylor выпускает новые акции через ATM и покупает BTC
3. Чтобы leverage ratio оставался стабильным (~33%), параллельно продаёт MSTR и тоже покупает BTC
4. По оценкам, каждый $1 нового выпуска STRC конвертируется в ~$3 покупок BTC – при условии что mNAV позволяет работать обоим ATM

───

Текущее состояние

STRC у par, средний торговый объём свыше $200M/день, в отдельные дни до $400M (из них часть – новые акции через ATM, остальное – вторичный рынок). Дивиденд 11.5% (поднимали с 9%). Механизм вышел на режим.

mNAV (отношение капитализации к стоимости BTC-резервов) по EV-based около 1.16x, но по ряду других метрик уже ниже 1x. Механизм работает только выше этой границы – ниже продажа MSTR становится dilutive. При BTC ~$71K запас прочности не широкий – а после 8-K от 23 марта ставки выросли в шесть раз.

Strategy объявила три новые ATM-программы на $44.1B: MSTR – $21B, STRC – $21B, STRK – $2.1B. С остатками старых программ – суммарный firepower $64.15B. Для STRC рост почти в шесть раз. Authorized shares в 4 раза – с 70.4M до 282.5M. 19 банков-агентов. Пять классов preferred – capital stack под разный аппетит к доходности.

───

Что может пойти не так

Механизм работает при двух условиях: STRC у $100 и mNAV выше 1x. Если mNAV ниже 1x – продажа MSTR dilutive. Механизм встаёт.

Если BTC падает – STRC падает вместе с ним, дивиденд приходится повышать, cash runway сокращается. Если дивиденды перестают выплачиваться – доверие к механике разрушается необратимо. Чем больше STRC в обращении, тем короче runway при негативном сценарии.

Системный аргумент: MSTR и копикэты уже контролируют более 3.5% supply BTC. Когда цифра дойдёт до 8–10%, negative reflexivity ударит не только по Strategy, а по самому BTC. Масштаб программы вырос в 6 раз. Масштаб риска – тоже.

───

Вывод

Главный риск – не внезапный коллапс, а медленная эрозия на фоне затяжного bear market: рост купонов, сжатие runway, истощение резервов. У Strategy около двух с половиной лет запаса при текущих темпах выплат до того, как придётся продавать BTC.

STRC сейчас выглядит как один из самых интересных каналов структурного спроса на BTC. Не вечный, не безрисковый, но достаточно дисциплинированный, чтобы рынок относился к нему серьёзно.

Следить за тремя вещами: STRC у $100, mNAV выше 1x, темп размещений через ATM. Пока механизм работает – $64B firepower это мощнейший попутный ветер для BTC с текущих уровней. Если ломается – тем больнее откат. Размер ставки определяет обе стороны.

───

Реакции 🔥👀 и пересылки, если дипдайв был полезен – впереди квартальная экспирация, по её итогам сделаем разбор перераспределения сил.

Что касается Рыжего Лебедя и ситуации вокруг Ирана – наш партнер по TradFi написал мнение о том, как реагировать на происходящее и чего ждать от рынков.

───
Koin Research →

📊 МакроМониторинг: Straight Outta Hormuz

На этой неделе рынкам снова не дадут расслабиться. И хотя в четверг и пятницу выходят действительно важные макроданные, главный риск сейчас не в них, а в том, что рынок опять пытается купить деэскалацию раньше, чем она реально произошла.

Последние отскоки все больше похожи на попытку забежать вперед дипломатии. Надежда на разрядку есть, разговоры о ней тоже есть, но сам новостной фон пока выглядит куда менее убедительно. Даже prediction markets к концу июня после последних выступлений уходили ниже 50% по сценарию перемирия, а сейчас снова вернулись примерно к 57%. Иначе говоря, рынок очень хочет поверить в лучший сценарий, но подтверждений ему по-прежнему не хватает.

Главный джокер недели, как и раньше, Ближний Восток. Смотрим на ультиматум Трампа во вторник и любые апдейты по Ормузскому проливу. Любопытный сценарный фрейм по этой теме вчера дал Citrini Research (см. изображение) после поездки аналитика в регион. Их логика в том, что краткосрочно почти всем выгоднее сохранить трафик через пролив, даже если это будет происходить в формате ситуативной игры по иранским правилам. Но это важно понимать именно как один из взглядов на ситуацию, а не как консенсус рынка. Если реального прогресса не будет, рынок быстро вспомнит, что последние вспышки risk-on строились скорее на надежде, чем на фактах.

───

Что действительно важно?

На этом фоне макро становится не просто статистикой, а проверкой того, как экономика переваривает нефтяной и геополитический шок:

В среду выходят минутки FOMC. Рынок будет искать в них не разворот, а подсказки, какие риски реально обсуждались в марте и насколько далеко ФРС готова заходить в своей осторожности.

В четверг получаем core PCE за февраль. Это важный промежуточный тест перед главным релизом недели, он покажет, насколько устойчивым оставалось внутреннее инфляционное давление еще до нового витка эскалации.

В пятницу выходит CPI за март, и это уже главный макроивент недели. Если headline снова ускорится на фоне топлива, рынок будет смотреть, остается ли история только в бензине, или нефтяное давление начинает расползаться по остальной корзине. Во втором случае разговоры о более жесткой траектории ФРС быстро вернутся на стол.

Отдельно важно, что рынок труда пока не дал Феду повода срочно спасать рынок. Последний NFP вышел крепким, но не настолько чистым, чтобы снять все вопросы. Занятость держится, часть силы выглядит технической, зарплаты замедляются, а значит у ФРС все еще остается пространство сидеть в wait-and-see режиме.

───

Что говорят опционы?

По опционам картина тоже не про настоящее расслабление. На длинных выходных фронтэндовая IV сдулась в основном по тете, но крупные участники downside hedge не сняли, а перекатили дальше по времени. Ближние путы меняют на более дальние и частично финансируют это продажей апсайд-коллов. То есть рынок не прайсит немедленный blow-up, но и спокойствия здесь нет, спрос на защиту сохраняется именно под новые дедлайны и заголовки. При этом текущая дилерская поза пока не выглядит как история про драматичный gamma squeeze, рынок по-прежнему ведут новости и спот.

Отсюда и главный вывод на неделю. Почти все классы активов сейчас двигаются резко и разнонаправленно. Это больше похоже на нервный диапазон с постоянной переоценкой риска, чем на устойчивый тренд. Рынок прайсит не мир, а надежду на то, что эскалация останется управляемой. И одного ожидания деэскалации здесь уже мало. Нужны реальные сигналы, иначе этот risk-on быстро окажется очередным забегом вперед фактов.

───

Ставьте реакции 🔥👀🍾 и пересылайте, если нужен отдельный разбор по опционам и positioning ahead of CPI.

Koin Research →

Straight Outta Hormuz: Deep Dive

Столько шума наделал новый отчет Citrini Research по Ормузу, что мы в итоге психанули и взяли годовую подписку. Это уже не обычный ресерч, а почти фильм про агента 007.

Аналитик хедж-фонда берет кэш, сигары, скрытую технику, едет в Оман, на границе подписывает бумагу о запрете на журналистику и сбор информации, прячет оборудование, проходит досмотр, находит лодку без GPS и выходит в Ормуз под Шахедами. Вокруг танкеры с выключенными транспондерами, а рядом контрабандисты и местные силовики.

Сначала его забирает на ночной допрос оманская разведка, потом береговая охрана перехватывает на обратном пути. То есть пока весь финтвиттер рисовал стрелочки на карте и обновлял MarineTraffic, какой-то безумный аналитик #3 решил буквально залезть в самый опасный и нервный водный коридор мира. И вот на этом месте отчет перестает быть просто эффектной историей и становится реально полезным.

───

Главный вывод Citrini состоит в том, что рынок смотрит на Ормуз слишком примитивно. В логике «открыт или закрыт», «эскалация или деэскалация». А реальность, по их версии, устроена куда грязнее. Война может продолжаться, удары могут идти, а трафик через пролив при этом может постепенно оживать. Не после войны, а во время войны. И это особенно важно, если конфликт затянется.

Пока все смотрят на заголовки, на воде идет другая жизнь. Серые каналы. Посредники. Ручной допуск. Наличные, иногда крипта - но главный механизм не это, а дипломатические договорённости: разморозка иранских активов в зарубежных банках. Суда без нормального сигнала. Маршруты, которых почти не видно в публичной картинке. По сути, Citrini описывают Ормуз не как полную блокаду, а как мутный, но уже работающий платный шлюз. Не «никто не проходит», а «проходят те, кого пропустили».

Если верить их полевой фактуре, проходов уже больше, чем видно по публичному AIS. Они пишут, что локально наблюдали рост трафика через канал Qeshm-Larak, видели суда с AIS off и 2 апреля насчитали около 15 проходов за день против примерно 2-5 двумя неделями ранее. Это все еще сильно ниже доконфликтной нормы, но уже не похоже на тотальную блокаду. Отдельно стоит следить за хуситами - Баб-эль-Мандеб открыт, хотя Иран мог его закрыть давно и держит козырь в рукаве.

Именно поэтому отчет и залетел: он показывает мысль, которую рынок недооценивает. Реальность заголовков и реальность движения денег и грузов могут сильно расходиться.

───

Если их фрейм хотя бы частично верен, то основной акцент не на том, что «все снова нормально». До нормально там далеко. Акцент на том, что даже внутри большого конфликта уже возникает новая серая инфраструктура прохода, новые правила допуска и новая экономика маршрута.

И радоваться нечему. Если такой перезапуск трафика идет, это не значит, что проблема снята. Логистика, продукты, страхование и физическая цепочка поставок одним заголовком про то, что суда снова пошли, не чинятся. Более того, даже при заморозке конфликта Иран явно заинтересован в сохранении новых правил игры. Поэтому ждать одного “правильного” заголовка и сразу шортить нефть на максималках как ни в чем не бывало - слишком опасно и наивно.

По их версии, Иран хочет выглядеть не разрушителем торговли, а новым администратором прохода. Не вечная блокада, а суверенный контроль над правилами доступа к одному из ключевых морских узлов мира.

───

Плюс сам текст тоже надо читать без слепой влюбленности: значительная часть их вывода держится на полевой, местами почти анекдотической фактуре, а сами они признают, что их метод подсчета судов был далеко не институционального уровня.

Но как попытка посмотреть на Ормуз не из терминала с трекингом судов, а буквально с моторной лодки в нескольких километрах от Ирана, это топ. Один из самых свежих и кинематографичных разборов ситуации за последнее время.

───

Koin Research →